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作者：CxEric来源：CxEric的读书与投资笔记（ID：cxericreading）如果要评选巴菲特最经典的演讲，1999年在太阳谷发表的这场，一定榜上有名。
那一年，他正身处互联网泡沫的浪潮之中，面对来自市场、股东和媒体的质疑。他的重仓股表现落后，科技股屡创新高，主流声音开始质疑“价值投资是否已过时”。
在这样的背景下，巴菲特发表了这场演讲。
他没有情绪化地批评泡沫，也没有预测市场走势，而是用一贯冷静克制的语气，重新定义投资的本质，拆解长期回报的结构，揭示估值的极限与陷阱。
他提出了几个关键问题：
为什么第一个17年（1964–1981），美国GDP大幅增长，股市却几乎停滞？
为什么第二个17年（1982–1999），GDP增速放缓，股市却持续大涨？
未来进入“第三个17年”，美股还能否延续高回报？
投资者的整体收益，到底由什么决定？
改变世界的行业，为什么往往无法带来投资回报？
这场演讲不仅逻辑严密、结构清晰，也诞生了许多发人深省的金句。二十多年后重读，依然令人警醒：
“投资，就是现在投入资金，为的是将来能收回更多的钱——而且是扣除通胀之后的'实际回报’。”
“利率对金融资产的估值起着如同'重力’般的作用——利率越高，下拉的力量越强。”
“如果你相信某个组成部分的增长能永远快于整体，最终总会陷入数学上的矛盾。”
“有一条基本规律无法回避：任何资产，其长期价值增速都不可能持续超越其盈利增速。”
“归根结底，对于一家企业的所有者来说，从现在到世界终结，他们所能获得的全部回报，就是企业在这段时间内创造的全部利润。”
一个有意思的事情，巴菲特在1999年回顾了两个17年：1964-1981、1982-1999；然后他大胆展望了未来17年，认为未来合理的年化回报率是：6%——而且，可能会低于这个数字。
在演讲最后，巴菲特以“十七年蝉”为意象，叩问了未来的听众：再过17年，2016年的投资者是怎么样的？是更贪婪、更恐惧，还是更平静？——“假如有一批蝉将在2016年破土而出，它们会面对一个怎样的世界？”
或许，该你回答巴菲特了。
巴菲特谈股市
文/沃伦·巴菲特、卡萝尔·卢米斯
发表于1999年11月22日，《财富》杂志
01
投资的本质与利率的“重力”
如今，股票投资者普遍抱有过高的预期，接下来我会解释其中的原因。为此，我势必要谈及整个股市——这是我平时很少愿意评论的话题。但首先我要明确一点：虽然我会谈论市场的整体水平，但并不打算预测其接下来的走势。
在伯克希尔，我们几乎只专注于评估个别公司的价值，极少参考整体市场的估值。即使偶尔提及，也绝不会据此推测下周、下月或明年的市场表现——这类预测，我们从不涉足。事实上，市场价格的走势有时会在相当长时间内与价值背离，但最终，价值终将发挥决定性作用。
因此，我接下来要讲的内容——如果判断正确——将关系到美国股东未来能够实现的长期回报。
我们不妨先回到基础，给“投资”下个定义。这个定义很简单，却常常被人忽视：投资，就是现在投入资金，为的是将来能收回更多的钱——而且是扣除通胀之后的“实际回报”。
【译注】：巴菲特在这里对“投资”下了一个极简却本质的定义：现在投入资金，为的是将来收回更多实际价值。它强调两点：一是时间维度，投资意味着延迟满足；二是购买力维度，回报必须扣除通胀。如果账面赚钱却跑不赢通胀，这笔交易也不能算真正的投资。
为了获得一些历史视角，我们来看过去34年的市场表现。你会发现，这段时期几乎呈现出《圣经》中“丰年与荒年”的对照。我们先看这34年中的前17年，也就是从1964年底到1981年底，这一时期股市的表现如下：
道琼斯工业指数
1964年12月31日：874.12
1981年12月31日：875.00
我一向以长期投资、以耐心见长，但这样的“走势”，显然算不上什么“大行情”。
与此同时，还有一个完全相反、却至关重要的现象：同样在这17年里，美国GDP——也就是全国经济活动总量——几乎增长了五倍，累计增幅达到370%。从另一个角度看，《财富》500强企业的销售额也增加了六倍以上。而在如此增长的背景下，道指却几乎没有变化。
要理解这种反差，我们得先关注影响投资回报的两个核心变量之一：利率。利率对金融资产的估值起着如同“重力”般的作用——利率越高，下拉的力量越强。
这是因为，投资者对各类资产的回报要求，始终以无风险政府债券的利率为基础。如果无风险利率上升，其他资产的价格就必须下降，以使其预期回报率重新与之匹配；反之，利率下降时，其他资产的价格便会上涨。基本原理是：你今天愿意为未来的一美元支付多少钱，首先取决于当前的无风险利率。
【译注】：巴菲特将“利率”比作金融世界中的“重力”，这个比喻包含三层含义：它持续下拉所有资产的估值；虽常被情绪与题材掩盖，但始终存在；而它之所以关键，是因为未来一美元值多少钱，取决于今天的利率。这一逻辑，是理解市场长期表现的基础。
因此，每当无风险利率变动一个基点（0.01%），几乎所有资产的估值都会随之调整。对债券来说，这种影响最为直观，因为其价值主要取决于利率。但对于股票、房地产、农场等资产，其他因素往往掩盖了利率的作用。
尽管如此，这种力量——就像重力一样——虽然无形，却始终存在。
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02
利率反转，回报重估：
两个17年周期对比
1964年至1981年间，美国长期国债利率从1964年底略高于4%，一路升至1981年底的15%以上。这一变化对各类资产的估值造成了巨大抑制，其中最明显的体现便是股市的长期停滞。正是这种“利率重力”增强三倍的过程，构成了一个核心解释：为何经济实现了大幅增长，股市却原地踏步。
进入1980年代初，局势发生了根本性逆转。很多人仍记得，保罗·沃尔克出任美联储主席时并不受欢迎。但他采取了强硬措施——就像挥舞一根厚木板砸向经济那样——最终打断了通胀的脊梁，扭转了利率趋势，并带来了极为惊人的结果。
【译注】原文为“a two-by-four”，意指两英寸乘四英寸的建筑木条，美式俚语中象征粗暴重击，强调政策强硬与冲击力。
假设你在1981年11月16日投入100万美元，买入票息14%、期限30年的美国国债，并将收到的利息持续再投资于相同债券。到1998年底，此时长期利率已降至5%，你将拥有8,181,219美元，年化收益率超过13%。
这个13%的回报率，在历史上的大多数17年周期中，都优于股票的表现。这是个了不起的结果——出自一项向来被视为乏味的债券投资。
利率的下降也推动了股票价格的上涨，当然，还有其他因素，稍后我们会谈到。那么在这17年里，股市表现如何？如果你在1981年11月16日将100万美元投入道琼斯指数，并将股息全部再投资，到1998年12月31日，你将拥有19,720,112美元，年化收益率为19%。
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此后股市涨幅，几乎创下历史新高，甚至超过了在大萧条最低点——1932年7月8日，道指收于41.22点——买入并持有17年的回报。
推动这一时期股价上涨的另一个重要因素，是企业税后利润。图表显示，税后利润占GDP的比重，即美国企业每年为股东创造的收益，在整个国民经济中所占的份额。
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图表从1929年开始。我对那一年颇有感情，一切仿佛都始于那时。当时我父亲是证券推销员，股灾来临后，他不敢再打电话——因为太多客户在市场中遭受重创。于是他干脆下午不再出门。那时也没有电视。所以……我大概就是在1929年11月30日前后“酝酿”出来的，九个月后——1930年8月30日出生。从此，我对那场崩盘一直抱有一种莫名的亲切感。
如图所示，1929年企业利润占GDP的比重达到顶点，随后急剧下滑。图表的左半段充满了种种异常：大萧条、战时利润激增（但被超额利润税压抑）、战后经济复苏。但自1951年起，这一比重大致稳定在4%至6.5%的区间内。
到1981年，该比重已接近区间底部，1982年进一步跌至3.5%。换句话说，当时投资者面对的是两项重大利空：利润低迷，利率高企。
而一如既往，投资者倾向于将眼前所见延伸至未来。这是根深蒂固的习性——他们总是盯着后视镜，而不是前方的挡风玻璃。过去的景象令他们对国家前景感到极度悲观。他们预测高利率将长期持续，企业利润将持续低迷，于是给股市的定价，也回落至与17年前相当的水平——尽管此时美国GDP已增长近五倍。
【译注】：这正是巴菲特强调的“估值偏离基本面”的经典案例——当市场沉浸在过去的痛苦中，价格就会忽略现实中的结构性改善。这个错误，在1982年发生过一次，后来在2009年和2020年，也都有过类似场景。
03
新一轮牛市的驱动逻辑：
利率+利润+心理
那么，从1982年开始的那17年，又发生了什么？
有一件事并未延续以往的趋势，那就是可比的GDP增长：在这第二个17年里，美国GDP的增幅还不到三倍。
但利率开始下行；随着“沃尔克效应”逐渐消退，企业利润也开始增长——虽然不是一路平稳上升，但整体势头强劲。正如图表所示，到1990年代末，税后利润占GDP的比例接近6%，已处于“常态区间”的上沿。到1998年底，长期国债利率也已降至5%。
投资者最为看重的这两个基本面变量发生了剧烈变化，解释了股市在这17年间超过十倍的涨幅——道指从875点升至9,181点。当然，这并不是全部原因，市场心理也在起作用。
当每个人无论采用哪种方式都能赚钱时，牛市自然会吸引大量投资者入场。此时，他们关注的已不是利率和利润，而只是觉得不买股票好像是个错误。
实际上，这些人是在基本面因素之上，又叠加了一层“不能错过这场盛宴”的心理机制。有点像巴甫洛夫的狗，这些“投资者”学会了：只要铃声响起——也就是纽约证券交易所每天上午9:30的开市钟——他们就预期会有所“收获”。这种日复一日的正向强化，让他们深信：这个世界确实有神，而这位神的旨意，就是让他们发财。
【译注】：巴菲特在这里讽刺的是牛市中常见的“怕错过”的心理机制。他将这种情绪称为“an I-can’t-miss-the-party factor”——一种非理性的群体预期，往往会在市场情绪最亢奋时被不断放大。它与基本面无关，却能强烈驱动买入行为。
04
投资回报的三种假设前提
如今，大多数投资者仍盯着自己刚刚走过的那段路，对未来充满期待。
Paine Webber和盖洛普公司在七月发布的一项联合调查显示：那些入市不满五年的投资者，预计未来十年的年均回报率高达22.6%；即便拥有二十年以上经验的投资者，也预期能获得12.9%。
但我要说的是：我们离那12.9%，根本无法接近。
我将通过分析决定价值的几个关键变量，来说明这一观点。
如果投资者希望在未来十年、十七年或二十年内获得丰厚回报，至少需要满足以下三种条件中的一种。我暂且不谈第三种，先来看前两种：
（1）利率必须进一步下降。
如果当前约为6%的政府债券利率降至3%，光是这一项，就几乎足以让股票的估值翻倍。顺便说一句，如果你真认为利率会降到这个水平——甚至像日本那样降至1%——那你真正应该去的地方，其实是债券期权市场，在那里你或许才能真正赚到大钱。
（2）企业盈利占GDP的比重必须提升。
有人说，纽约的律师比那里的居民还多。我猜说这话的人，大概也会相信企业利润总有一天会超过GDP。如果你相信某个组成部分的增长能永远快于整体，最终总会陷入数学上的矛盾。
【译注】：这里巴菲特提出了一个常被忽视的“增长结构悖论”——企业利润占GDP的比重（corporate profits as a percentage of GDP）并不能无限提升。因为GDP是一个宏观总量，企业利润只是其中一部分。如果你相信某部分能长期快于整体增长，最终逻辑上就会演变成“局部吞噬整体”，这不仅在经济结构上无法成立，在现实中也会遭遇政治与分配秩序的反弹。
他用“律师比居民还多”来打趣，其实是在提醒：投资者若忽略这个边界，就容易陷入对盈利能力的非理性外推，以为“只要好公司多了、股市就永远能涨”。而现实世界并非如此，利润的扩张总会遇到全局的限制。这正是他在整场演讲中反复强调的——回报不能脱离结构，增长必须面对分母。
在我看来，只有极度乐观的人才会相信，企业利润占GDP的比重能在较长时间里持续高于6%。这一比例难以长期维持在高位，首先是因为市场竞争依然激烈；其次还涉及公共政策：如果企业投资者要分得美国经济蛋糕中越来越大的一块，其他群体就只能接受自己的份额减少。这无疑会引发政治反弹——而在我看来，大规模重新切分蛋糕，几乎不可能发生。
那么，如果我们基于一些合理的假设，会得出什么结论？假设美国GDP年均增长5%——其中3%是实际增长，2%是通胀，这已经相当不错了。如果没有利率因素的额外助力，整体股市的估值增长空间也将受限。当然，分红仍可略作补充，但在当前股价水平下，股息在总回报中的作用，早已不如往日。
投资者也不能指望企业回购股份就能带来更高收益。确实有不少公司积极回购股票，但与此同时，新股发行的力度也不遑多让——无论是通过公开增发，还是源于股票期权的兑现。
因此，我还是要回到这个假设：GDP每年增长5%。这个数字本身，就限定了你所能获得的投资回报上限。只要企业盈利维持5%的增速，就无法长期实现12%的估值增长，更不用说22%。有一条基本规律无法回避：任何资产，无论性质如何，其长期价值增速都不可能持续超越其盈利增速。
【译注】：这段话不是在预测增长率，而是在划定估值回报的现实边界。当企业盈利增长有限，估值的提升空间自然也有限。巴菲特用这个推演反问我们：如果基本面支撑不了你预期的收益，那你对未来的想象，是不是已经超出了这个世界的增长能力？
当然，如果你有不同看法，也无妨。但请明确你的假设前提。如果你认为美国投资者未来每年能从股市获得12%的回报，那你得说清楚，比如：“我预计GDP年增长10%，分红贡献额外两个百分点，利率保持不变。”或者，你也可以用其他方式重新组合这些关键变量。只是，那种“只要鼓掌就能实现”的仙女棒式幻想，是靠不住的。
【译注】：巴菲特不是在预测未来会糟糕，而是在设定现实世界的参数边界。当市场预期远高于这些基本变量的承载能力时，泡沫就已经在孕育。这也是这场演讲最具力量的部分：它不是劝人悲观，而是让人明白不要对系统要求太多。
05
从利润到回报：
投资系统的极限
此外还需记住，未来的回报始终受当前估值的影响。投资者现在在市场中支付的价格，实际换来了怎样的基础收益？这个问题值得深思。我们来看1998年《财富》500强的数据。这些公司大致占据所有美国上市企业市值的75%，可以说几乎代表了“美国公司”整体。
1998年《财富》500强利润总额：3,343.35亿美元
截至1999年3月15日的总市值：9.91万亿美元
在解读这组数字时，也要注意其中一些特殊因素。例如，福特公司因剥离旗下Associates业务获得了高达160亿美元的账面收益；此外，利润总额还包括了几家没有市场估值的互助制公司的盈利，如State Farm。另一方面，有一项真实的企业成本——股票期权激励支出——并未计入利润。而部分减值与会计冲销则可能低估了企业的真实盈利，这些金额本可回加。
但撇开这些技术细节不谈，截至1999年3月15日，投资者愿意为3,343亿美元的利润，支付近10万亿美元的价格。
必须记住——这一点常被忽略——从整体来看，投资者最终从企业中能够获得的回报，永远不可能超出企业本身创造的利润。当然，我们可以在市场上反复交易、彼此加价。假设《财富》500强是一家公司，而在座每位都持有其中一部分股份，我们完全可以彼此转让，不断拉高价格。你也许可以靠低买高卖赚到差价，但那笔钱正是别人支付的。游戏本身并未创造任何新增价值，整个系统的总资金量没有变化。
与此同时，即便有个别人获利，整个群体的结果仍不会改变，因为整体的命运终究取决于企业的利润。
归根结底，对于一家企业的所有者来说，从现在到世界终结，他们所能获得的全部回报，就是企业在这段时间内创造的全部利润。
【译注】：巴菲特强调的，不是市场短期价格行为是否有效，而是一个更基础的事实：长期回报最终受限于企业本身的盈利能力。估值可以高估、交易可以聪明，但你不可能从一家公司取出超过它所创造的价值。这是在提醒我们，金融市场并不是一个“能量增幅器”——你赚的钱，要么来自企业创造的利润，要么来自别的投资者。
06
摩擦成本的吞噬：
谁拿走了你的回报？
还有一个非常重要的因素需要考虑。如果你我就在这个房间里交换各自的生意股份，由于没有中介，交易将不产生任何成本。但在现实世界中，投资者往往有“换座位”的冲动，或者至少想找人建议自己是否该换，而这一切都要付出代价——而且代价不菲。我把这些开销统称为“摩擦成本”（frictional costs），它们涵盖了各类费用：做市商差价、佣金、申购费、12b-1费用、管理费、托管费、账户打包费，甚至包括财经媒体的订阅费用。
【译注】：巴菲特说的“换座位”看似幽默，实则指向一个严重问题：投资回报中被吞噬的不是企业利润，而是行为成本。只要你操作，就会触发佣金、费用、滑点、信息付费等“摩擦”，而这些常被忽略。它们是回报流失的长期之源，是很多人“市场涨了，账户没涨”的根本原因。
可别把这些支出当作无关紧要的小项。如果你在评估一项投资型房地产，难道不会把管理成本扣除后再计算收益吗？当然会——同样地，股票市场上的投资者在衡量自己的回报时，也必须正视他们所承担的摩擦成本。
那么，这部分支出到底有多大？据我估算，美国股票投资者每年为了“换座位”或获取相关建议而付出的费用远超一千亿美元——大致在一千三百亿美元左右。换句话说，在《财富》500强企业1998年创造的3340亿美元利润中，有近三分之一被投资者交给了各种“换座顾问”和建议中介。投资者为此投入了近10万亿美元的市值，却最终仅获得不到2500亿美元的回报。在我看来，这点回报实在是微不足道。
你也许会质疑这“一千亿美元”的中介成本是怎么得出来的。那我们不妨来细数一下这些费用：
1）先从交易成本说起：包括佣金、做市商差价，以及新股承销中的价差。即便剔除重复统计，今年美国股市的成交总量预计也将达到3500亿股。我估算，买卖双方每一方平均每股的交易成本约为6美分，合计即达到420亿美元。
2）再来看看其他费用：散户常常面临高昂的账户打包费，大户要承担管理费；而其中最庞大的一项，是本土股票型共同基金的持有者所承担的各类费用。这类基金的总资产目前约为3.5万亿美元，相关年度开销——包括管理费、申购费、12b‑1费用和日常运营费用——保守估计至少为1%，也就是350亿美元。
3）而这些损耗，还不包括期权和期货交易的佣金与价差、可变年金的持有成本，以及“帮手”们源源不断发明的各种额外收费。
综上所述，对于《财富》500强股票的持有者来说，摩擦成本每年达到1000亿美元（约占其市值的1%）不仅是个合理估算，实际数字甚至很可能还要更高。
【译注】：巴菲特并不否定专业服务的价值，而是在指出结构性错配：投资者承担了绝大部分风险，却把过多回报交给了“换座建议提供者”。这不是费用问题，而是“谁才是真正的回报享有者”的分配问题。他批评的是一种常态：投资者负担全部成本，却只能分得稀释后的残值。
这显然是一笔沉重的代价。我听过这样一个漫画场景：新闻主播播报说，“今天纽约证券交易所没有任何交易——因为每个人都对自己所持资产感到满意。”要真是这样，投资者每年就能省下1300亿美元，装进自己的口袋。
我来总结一下我对股市的观点：我认为，现在很难再提出有说服力的理由，认为未来17年股票的表现能够接近——哪怕只是接近——过去17年的表现。
如果要我估算，在一个利率恒定、通胀为2%、摩擦成本长期存在的环境下，所有投资者整体（我强调，是整体）从股价升值和分红中最可能获得的年化回报，我会说是6%。如果从这个名义回报中扣除通胀因素（不管通胀怎么波动，这一步都是必须做的），实际回报就是4%。而如果这个4%的判断不准确，我认为低于它的可能性，并不小于高于它的可能性。
【译注】：这段不是预测未来回报，而是巴菲特设定的一种“现实世界下的估算逻辑”。他假设条件不变，推出一个边界性的数字，并提醒投资者：如果你把摩擦成本忽略了，就可能误判市场能给你的真实回报。这不是看空，而是让你更稳地看清收益的结构性漏损。
07
信息革命≠投资回报：
伟大行业的投资幻觉
让我回到前面提到过的观点：如果想在未来的股市中获得可观的收益，只有三种可能。第一，利率进一步下降；第二，企业利润占GDP的比重大幅提升；第三，则可能是你是个乐观主义者——虽然明知市场整体表现可能平庸，但相信自己能通过挑选赢家获得更好的回报。
正值信息革命方兴未艾，这种想法尤其诱人（我本人也对信息革命充满信心）。你的经纪人大概会告诉你：“只要选中明显的赢家，就能顺势而上。”
对此，我觉得有必要回头看看那些在上世纪初深刻改变美国的行业，比如汽车和航空。先说汽车。我手头有一页清单，是美国历史上汽车和卡车制造商的名录，这只是七十页中的一页。当时市场上甚至有“伯克希尔牌”和“奥马哈牌”汽车，这两个名字自然让我格外留意，更不用说还有多得像一本电话簿那么厚的其他品牌。
据统计，美国历史上至少出现过2,000个汽车品牌。这是一个极大地改变了美国的行业。如果你能在初期就预见到它的潜力，一定会说：“这就是通往财富的康庄大道！”可到了1990年代，历经多年优胜劣汰，美国只剩下三家主要汽车公司——而这三家的回报，对投资者来说也乏善可陈。
事实上，在这些产业剧变时，有时更容易判断谁会成为失败者。即便你清楚汽车行业的重要性，要选出真正赚钱的公司却并不容易。反过来看，有一个决策倒是非常明了——那就是做空马匹。坦率讲，我一直觉得，如果我们家族当年能做空马匹就好了。尤其我们还住在内布拉斯加，借马简直易如反掌，根本不用担心“逼空”。
美国马匹总数
1900年：2,100万匹
1998年：500万匹
除了汽车，20世纪初还有另一项改变世界的发明：飞机。它的广阔前景同样吸引了大量投资者。我查了下数据，仅在1919至1939年间，美国就诞生过约300家飞机制造公司，如今幸存的却寥寥无几。当年还有“内布拉斯加号”和“奥马哈号”等飞机——那时候我们奥马哈人，大概也算是那个时代的“硅谷人”了——不过今天，恐怕连最忠诚的本地人也不会指望再坐上它们。
【译注】巴菲特此处以自嘲的语气指出：早期奥马哈也曾因大量飞机制造活动而成为“技术热土”，但最终并未带来持续的商业成功。这是他一贯的讽刺方式：行业热潮≠投资回报。
再看看航空公司。过去20年里，美国有129家航空公司申请破产，其中大陆航空还“上榜”了两次。事实上，截至1992年——虽然此后情况略有改善——美国整个航空业自诞生以来创造的净利润总额是零。没错，彻彻底底的零。
看到这些案例，有时我会想：如果1903年我刚好在基蒂霍克，亲眼目睹奥维尔·莱特第一次试飞，我或许会有足够远见和公共精神——为了后来所有的资本家——直接一枪把他打下来。说真的，恐怕连马克思都没对资本家造成过莱特兄弟那样的“损失”。
【译注】1903年，莱特兄弟在美国北卡罗来纳州的基蒂霍克完成人类首次动力飞行。巴菲特用“如果当时我在场，我会把他打下来”这句讽刺话，表达了一个反直觉观点：伟大发明可能带来社会进步，却未必带来投资收益，甚至可能让资本在错误的方向上长期投入。
当然，还有其他许多同样深刻改变了社会，却没能为投资者带来回报的行业，比如收音机和电视机制造。我想从这些产业中提炼出一个关键教训：投资的要点，不在于判断某个行业对社会的影响有多大，或它会增长多快，而在于判断某家公司是否具备可持续的竞争优势，尤其是这种优势能否长期维持。那些拥有宽广、坚固“护城河”的产品或服务，才能最终为投资者带来回报。
结语
17年蝉的隐喻：
周期中的沉默回报
说到“17年”这个周期，我不免联想到17年蝉（下图就是它）。假如有一批蝉将在2016年破土而出，它们会面对一个怎样的世界？可以想见，那时公众对股市的热情早已消退。投资者或许会有些失望，但那只是因为他们当初的预期设得太高。
但无论如何，届时人们的财富其实已经大幅增长，因为他们所拥有的美国企业系统一直在以每年3%的实际速度增加利润。更重要的是，这些财富最终会流向整个美国社会，人们的生活水平也将远高于今天。即便未必像过去17年那样令人兴奋，这样的世界也已足够可取。
【译注】17年蝉是一种北美昆虫，幼虫在地下蛰伏17年后集体出土。巴菲特借此类比投资者在不同周期中的出现与退场：短期情绪如蝉鸣般热烈，却与实际财富的累积节奏错位。看似失望，实则增长已在悄然发生。这句幽默背后，是他一贯的长期主义立场——真正的价值，不在市场的热闹时刻，而是在沉默积累的时光中。
【译注】这场演讲结束于一个关于蝉的隐喻，轻巧而深远。今天的我们，或许也正处于一个喧嚣的17年周期中。在市场的躁动之外，愿你我都能听到利润缓慢积累的声音。
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